上市公司资产剥离行为与绩效研究

【摘要】梳理有关资产剥离的中外文献发现,中国上市公司资产剥离行为与西方国家主要基于效率动机的资产剥离存在很大差异,因此,西方的资产剥离理论假说可能并不完全适合解释中国上市公司资产剥离的行为与绩效后果。20世纪末至21世纪初发生在中国证券市场上市公司的资产剥离事件出现了一些奇特的现象,如“关联交易”、“年末效应”、“同属管辖交易”等。然而,由于前期研究的主要关注点是证券市场监管政策以及公司自身因素对上市公司资产剥离行为与后果的影响,因而使得资产剥离的“关联交易”、“年末效应”等特征得到高度关注,相比之下,资产剥离的同属管辖交易特征并没有引起重视。我们感兴趣的是,对于正处在经济转轨进程的中国而言,上市公司的资产剥离行为是如何受到政治集权下的财政分权改革影响的?政府干预辖区内上市公司资产剥离活动的行为动机究竟是什么?又该如何评判转轨经济背景下我国上市公司资产剥离的同属管辖交易行为与绩效后果?目前,这些问题很少得到关注,更没有深入系统的分析与研究。本文认为,上市公司大量资产剥离的同属管辖交易行为,可能是目前具有研究价值、也更能体现中国分权改革制度背景的“资产剥离异象”。而对于这种资产剥离行为异象的分析与解释,必须从我国政治集权背景下财政分权改革所导致的地方政府对经济的干预行为入手。本文立足于我国转轨经济制度背景,从政府干预的政治经济学角度入手,以我国财政分权改革带来的地方政府间竞争和政治晋升激励作为理论分析的逻辑起点和理论基石,综合研究了我国转轨制度背景下政府分权化改革(经济分权、政治集权)所导致的地方政府干预动机对上市公司资产剥离交易行为的影响及经济后果。通过这些初步的探索,试图为中国上市公司资产剥离同属管辖交易行为提供一种可能的解释,为上市公司的资产剥离活动提供有益的借鉴,也为理解转轨经济下中国地方政府干预动机、途径及后果提供经验证据,进而为地方政府进一步转变职能提供思考。本文以2004年-2005年在上海和深圳两个证券交易所挂牌进行资产剥离交易的沪、深A股上市公司为研究样本,实证检验了在地方政府干预背景下,不同的产权(产权性质与产权层级)是否会对上市公司资产剥离交易对象选择产生影响,市场是如何评价这种资产剥离同属管辖交易的,市场化进程的差异(换言之表现为政府干预的差异)是否会影响上市公司资产剥离的业绩改进,更进一步的,市场化进程与资产剥离的同属管辖交易以及上市公司产权的交互作用又会对资产剥离业绩产生怎样的影响。本文的研究表明：首先,财政分权导致的政府干预是造成上市公司资产剥离同属管辖交易行为的一个主要因素,不同产权下公司资产剥离的同属管辖交易行为呈现显著差异,相对于中央政府控制和非政府控制的上市公司而言,地方政府控制的上市公司更倾向于进行资产剥离同属管辖交易；其次,就整体而言,市场给予上市公司资产剥离的反应是负面的,但是,对于上市公司资产剥离的同属管辖交易和非同属管辖交易,市场并没有做出有效区分。在资产剥离交易宣告期间,同属交易公司与非同属交易公司的累计超额收益不存在显著差异。在控制了相关影响因素后,仍然发现,针对同属管辖交易与非同属管辖交易两种不同的交易行为,市场未给予不同的评价。说明我国上市公司资产剥离活动所带来的财富再分配效应远远大于其资源配置效应,而且我国股票市场的投资者(包括基金在内的机构投资者)都热衷于借重组等题材炒作股票,赚取股票差价,获取短期收益；再次,总体而言,地方政府干预越少、市场化程度越高,越有利于企业自主经营,上市公司资产剥离后的业绩也越好；无论对于哪一类产权属性的上市公司,即使在市场化程度高、政府干预较少的地区,如果上市公司前期的资产剥离是同属管辖交易,这种非市场化配置资源的方式会对上市公司剥离后的业绩改进造成显著负面影响,即如果资产剥离交易不是基于资源优化配置的目标,而是掺杂了政府的意志与动机,即使具备良好的外部环境,也同样会对企业后续经营业绩改善造成负面影响；最后,相对于其他公司而言,由于直接的产权纽带关系,地方政府控制的上市公司在经营过程中更容易受到地方政府的行政干预,因此即使在政府干预少、市场化程度高的地区,上市公司地方政府控制的产权属性对市场化程度提高带来的上市公司资产剥离后绩效改进产生负面影响；相对于政府控制公司而言,非政府控制公司因为没有产权纽带关系,加之政府放松管制、减少干预以及市场化经营带来的众多好处,非政府控制企业不仅能够更多地通过市场途径获得资源,而且大大减少了与政府部门打交道所花费的时间、人力与财力,更多地将精力与资源投放到企业经营中,因此在市场化程度高、政府干预少的地区,非政府控制的产权性质对上市公司资产剥离业绩改进有显著的正面促进作用。
【作者】徐虹；
【导师】王跃堂；
【作者基本信息】南京大学，会计学，2011，博士
【副题名】基于同属管辖交易的分析
【关键词】资产剥离；财政分权；地方政府干预；同属管辖交易；产权；绩效；

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